بخش قابل‌توجهی از نوآوری‌های اثرگذار جهان، در نقطه‌ای آغاز شده‌اند که هنوز نه بازار مشخصی داشته‌اند، نه درآمدی ایجاد می‌کرده‌اند و نه حتی امکان موفقیت فنی آن‌ها به‌طور کامل اثبات شده بود. در چنین مرحله‌ای، روش‌های متعارف تأمین مالی، مانند تسهیلات بانکی، معمولاً پاسخ‌گوی نیاز کسب‌وکار نیستند؛ زیرا شرکت دارایی فیزیکی کافی برای ارائه به‌عنوان وثیقه ندارد و بازپرداخت منظم بدهی نیز با ماهیت نامطمئن فعالیت آن سازگار نیست. سرمایه‌گذاری خطرپذیر یا Venture Capital برای پرکردن همین شکاف شکل گرفته است.
در این مدل، سرمایه‌گذار در ازای دریافت بخشی از مالکیت شرکت، منابع مالی، دانش مدیریتی، شبکه ارتباطی و تجربه توسعه کسب‌وکار را در اختیار تیم‌هایی قرار می‌دهد که ظرفیت رشد بالایی دارند؛ هرچند احتمال شکست آن‌ها نیز قابل‌توجه است. بازده سرمایه‌گذار نه از محل سود تضمین‌شده، بلکه از افزایش ارزش شرکت و واگذاری سهام در مراحل بعدی، ادغام و تملک یا عرضه عمومی حاصل می‌شود. به همین دلیل، سرمایه‌گذاری خطرپذیر را باید نوعی مشارکت بلندمدت در ساخت یک کسب‌وکار دانست، نه صرفاً تزریق سرمایه.
امروزه این مدل به یکی از اجزای اصلی اکوسیستم نوآوری در بسیاری از کشورهای جهان تبدیل شده است. براساس گزارش سازمان همکاری و توسعه اقتصادی، سرمایه‌گذاری خطرپذیر نقش مهمی در تأمین مالی استارتاپ‌ها و شرکت‌های نوآور دارد؛ به‌ویژه شرکت‌هایی که ارزش آن‌ها عمدتاً بر دارایی‌های نامشهودی مانند فناوری، دانش فنی، داده و مالکیت فکری استوار است و بنابراین، دسترسی محدودی به تأمین مالی بانکی دارند. این شرکت‌ها می‌توانند به رشد بهره‌وری، ایجاد اشتغال و شکل‌گیری صنایع جدید کمک کنند.
نقش سرمایه‌گذار خطرپذیر در همه صنایع یکسان نیست. در کسب‌وکارهای دیجیتال، سرمایه ممکن است عمدتاً برای توسعه محصول، جذب مشتری و گسترش سریع بازار مصرف شود؛ اما در حوزه‌هایی مانند زیست‌فناوری و دارو، سرمایه‌گذار باید از یک مسیر طولانی شامل تحقیقات آزمایشگاهی، مطالعات پیش‌بالینی، کارآزمایی‌های بالینی، دریافت مجوزهای قانونی و ایجاد ظرفیت تولید حمایت کند. در این حوزه، فاصله میان شکل‌گیری یک ایده علمی و ورود محصول به بازار ممکن است سال‌ها طول بکشد و در هر مرحله نیز احتمال شکست وجود دارد.
ازاین‌رو، موفقیت در سرمایه‌گذاری دارویی بیش از تأمین پول، به سرمایه صبورانه، ارزیابی علمی، مدیریت مرحله‌ای ریسک و همراهی فعال با تیم نیاز دارد. یکی از نمونه‌های شاخص این رویکرد، تجربه شکل‌گیری و توسعه شرکت مدرنا با حمایت Flagship Pioneering است؛ تجربه‌ای که نشان می‌دهد چگونه یک فرضیه علمی پرریسک می‌تواند با ترکیب سرمایه، دانش و نگاه بلندمدت، به یک پلتفرم فناوری و در نهایت محصولی با اثرگذاری جهانی تبدیل شود.
از سرمایه جسورانه تا داروی اثرگذار؛ درس‌هایی از تجربه سرمایه‌گذاری در مدرنا
توسعه یک داروی جدید عموما مسیری طولانی، پرهزینه و پرریسک است. بسیاری از ایده‌های علمی، پیش از رسیدن به مرحله‌ای که برای شرکت‌های بزرگ دارویی جذاب باشند، به دلیل کمبود منابع مالی، زیرساخت یا توان مدیریتی متوقف می‌شوند. سرمایه‌گذاری خطرپذیر در این حوزه فقط ابزار تأمین مالی نیست؛ بلکه راهی برای تبدیل دانش علمی به یک کسب‌وکار قابل توسعه است.
در صنعت دارو، سرمایه‌گذار باید دوره‌های طولانی تحقیق و توسعه، احتمال بالای شکست مطالعات، الزامات پیچیده رگولاتوری و نیاز مستمر به سرمایه را بپذیرد. در مقابل، موفقیت یک محصول می‌تواند هم بازده اقتصادی چشمگیری ایجاد کند و هم اثر گسترده‌ای بر سلامت جامعه بگذارد. پژوهشی در Health Affairs Scholar نشان می‌دهد شرکت‌های سرمایه‌گذاری خطرپذیر با پذیرش ریسک بالا، نقش مهمی در تأمین مالی تحقیق و توسعه زیست‌دارویی و شکل‌گیری خطوط توسعه دارو دارند؛ هرچند انتخاب حوزه‌های درمانی همچنان تا حد زیادی تحت‌تأثیر ظرفیت بازده اقتصادی است.
یکی از نمونه‌های برجسته این الگو، سرمایه‌گذاری شرکت Flagship Pioneering در شکل‌گیری Moderna است. داستان مدرنا با یک محصول آماده آغاز نشد، بلکه از یک فرضیه علمی پرریسک شروع شد: آیا می‌توان از RNA پیام‌رسان یا mRNA برای واداشتن سلول‌های بدن به تولید پروتئین‌های درمانی استفاده کرد؟
Flagship در سال ۲۰۱۰ این ایده را در ساختار داخلی خود بررسی کرد و سپس شرکتی با نام اولیه NewcoLS18 ایجاد شد؛ شرکتی که بعدها به مدرنا تبدیل شد. اسناد عرضه عمومی مدرنا در کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا نیز تأیید می‌کند که این شرکت ابتدا توسط Flagship Pioneering تأسیس شده بود (پرونده رسمی عرضه عمومی مدرنا در SEC) بنابراین، سرمایه‌گذار صرفاً پس از شکل‌گیری شرکت وارد نشد؛ بلکه در شناسایی فرصت علمی، ساخت سازمان، جذب تیم و طراحی مسیر توسعه نیز نقش داشت.
مدرنا سال‌ها بدون محصول تجاری، منابع قابل‌توجهی را صرف توسعه پلتفرم mRNA، ایجاد زیرساخت تولید و پیشبرد برنامه‌های تحقیقاتی کرد. این شرکت در سال ۲۰۱۵، ۴۵۰ میلیون دلار و در سال ۲۰۱۸، ۵۰۰ میلیون دلار سرمایه جذب کرد. این منابع برای توسعه فناوری، گسترش برنامه‌های تحقیقاتی و ایجاد زیرساخت‌های تولید محصولات مبتنی بر mRNA به کار رفتند.
نکته قابل تامل این بود که سرمایه‌گذاری مدرنا بر یک داروی مشخص متمرکز نبود، بلکه هدف آن ایجاد یک «پلتفرم فناوری» بود. این پلتفرم می‌توانست برای توسعه مجموعه‌ای از واکسن‌ها و درمان‌ها به کار رود. چنین رویکردی ریسک را میان چند کاربرد درمانی توزیع می‌کند و در صورت موفقیت فناوری، ارزش شرکت به یک محصول واحد وابسته نمی‌ماند.
آزمون اصلی این سرمایه‌گذاری با همه‌گیری کووید-۱۹ فرا رسید. زیرساخت علمی و عملیاتی ایجادشده طی حدود یک دهه، مدرنا را قادر کرد واکسن mRNA خود را با سرعت توسعه دهد. بااین‌حال، این موفقیت فقط حاصل سرمایه خصوصی نبود. همکاری نهادهایی مانند مؤسسه ملی سلامت آمریکا و حمایت‌های دولتی از توسعه، تولید و خرید واکسن نیز در تجاری‌سازی سریع آن نقش اساسی داشتند. تجربه مدرنا در واقع نمونه‌ای از هم‌افزایی سرمایه خطرپذیر، دانش دانشگاهی، حمایت عمومی و توان اجرایی شرکت است.
واکسن مدرنا پس از دریافت مجوزهای لازم وارد بازار شد و در ژانویه ۲۰۲۲ تأیید کامل سازمان غذا و داروی آمریکا را با نام Spikevax دریافت کرد. براساس گزارش رسمی مدرنا به SEC، فروش واکسن کووید-۱۹ این شرکت در سال ۲۰۲۱ به ۱۷٫۷ میلیارد دلار رسید.
می توان گفت که مهم‌ترین درس تجربه مدرنا این است که سرمایه‌گذاری موفق در صنعت دارو الزاماً با شناسایی محصولی نزدیک به بازار آغاز نمی‌شود. گاهی مزیت اصلی در تشخیص یک قابلیت علمی بنیادین، تأمین سرمایه صبورانه، ساخت تیمی مکمل و ایجاد زیرساختی است که بتواند سال‌ها عدم‌قطعیت را تحمل کند. سرمایه مالی ضروری است، اما فاصله میان یک فرضیه آزمایشگاهی و یک محصول جهانی را همراهی راهبردی، نگاه بلندمدت و توان تبدیل علم به سازمان پر می‌کند.
از شناسایی فرصت تا توسعه زیرساخت تولید؛ روایت سرمایه‌گذاری در ماده موثره دارو سرمایه‌گذاری در یک کسب‌وکار دانش‌بنیان، صرفاً با تزریق منابع مالی معنا پیدا نمی‌کند؛ به‌ویژه در صنعت دارو که عواملی مانند حفاظت از دانش فنی، ایجاد زیرساخت تولید، الزامات قانونی و زمان‌بر بودن فرایند تحقیق و توسعه، نقشی تعیین‌کننده در موفقیت یک طرح دارند. تجربه سرمایه‌گذاری گلرنگ ونچرز در یک شرکت دارویی نمونه‌ای موفق از یک مسیر چندمرحله‌ای است که از شناسایی فرصت آغاز شد و با ارزیابی‌های تخصصی، طراحی مدل ورود و نظارت مستمر ادامه یافت.
از شناسایی فرصت تا توسعه زیرساخت تولید؛ روایت گلرنگ ونچرز از سرمایه‌گذاری در صنعت دارو
گلرنگ ونچرز، به‌عنوان بازوی سرمایه‌گذاری خطرپذیر گروه گلرنگ، فرایند شناسایی فرصت در صنعت دارو را با بررسی و مذاکره با مجموعه‌های مختلف آغاز کرد. هدف، شناسایی شرکتی بود که علاوه بر برخورداری از دانش فنی و توان تحقیق و توسعه، ظرفیت تبدیل‌شدن به کسب‌وکاری مقیاس‌پذیر در صنعت دارو را نیز داشته باشد.
در جریان این بررسی‌ها، شرکتی به ما معرفی شد که در زمینه توسعه و تولید مواد مؤثره دارویی فعالیت می‌کرد و دانش فنی تولید حدود ۲۰ ماده مؤثره را در اختیار داشت. تنوع محصولات و توانمندی فنی تیم، از نقاط قوت شرکت محسوب می‌شد؛ اما نبود سایت تولید اختصاصی، یکی از مهم‌ترین موانع توسعه آن بود.
شرکت مذکور برای تولید محصولات خود به برون‌سپاری وابسته بود. اگرچه این روش می‌توانست بخشی از نیازهای کوتاه‌مدت تولید را پوشش دهد، در بلندمدت ریسک‌های جدی به همراه داشت. انتقال فرایند تولید به مجموعه‌های ثالث، احتمال افشای دانش فنی، الگوبرداری از روش ساخت و ورود تولیدکنندگان طرف قرارداد به بازار همان محصولات را افزایش می‌داد. افزون بر این، وابستگی به ظرفیت و برنامه تولید دیگران، کنترل شرکت بر کیفیت، زمان‌بندی و مقیاس تولید را محدود می‌کرد.
بنابراین، مسئله اصلی صرفاً تأمین سرمایه در گردش یا افزایش فروش نبود؛ بلکه باید زیرساختی ایجاد می‌شد که شرکت بتواند دانش فنی خود را در یک محیط تولیدی مستقل و کنترل‌شده به محصول تجاری تبدیل کند.
ارزیابی محصولات و توسعه سبد آتی
در مرحله نخست، محصولات موجود شرکت از جنبه‌های فنی، بازار، قابلیت تولید و ظرفیت تجاری‌سازی بررسی شدند. هم‌زمان، حدود ۲۰ ماده مؤثره دارویی جدید نیز به‌عنوان سبد توسعه آتی انتخاب شد. این انتخاب با هدف ایجاد تنوع در سبد محصولات، افزایش ظرفیت درآمدزایی و استفاده مؤثرتر از سایت تولید برنامه‌ریزی‌شده انجام گرفت.
پس از ارزیابی اولیه، طرح در کمیته پذیرش سرمایه گذاری گلرنگ ونچرز مطرح شد. با توجه به جذابیت حوزه فعالیت، توانمندی‌های فنی شرکت و اهمیت راهبردی تولید مواد مؤثره دارویی، انجام یک ارزیابی تکمیلی و موشکافانه به تصویب رسید.
در ادامه، ابعاد فنی، مالی، بازار، تیم، برنامه توسعه محصول و الزامات ایجاد سایت تولید به‌صورت تفصیلی بررسی و گزارش ارزیابی نهایی تهیه شد. طرح سپس در کمیته سرمایه‌گذاری مطرح و با اعمال برخی اصلاحات مورد تأیید قرار گرفت. نسخه اصلاح‌شده گزارش نیز برای تصمیم‌گیری نهایی در هیئت‌مدیره ارائه شد.
طراحی مدل ورود با مشارکت بازوی تخصصی صنعت دارو
یکی از نکات مهم این سرمایه‌گذاری، استفاده از ظرفیت‌های تخصصی درون‌گروهی و حمایت‌های ملی و دولتی بود. با توجه به فعالیت یکی از بازوهای سرمایه‌گذاری ما در قالب CVC (گلرنگ ونچرز فاند) و همچنین برخورداری گروه از یک هلدینگ تخصصی دارویی، مقرر شد سرمایه‌گذاری با راهبری این هلدینگ ادامه پیدا کند.
بر این اساس، گزارش ارزیابی در اختیار هلدینگ دارو قرار گرفت و طرح بار دیگر از منظر تخصصی و صنعتی بررسی شد. حضور یک شریک راهبردی از صنعت دارو کمک کرد تصمیم‌گیری تنها بر مبنای شاخص‌های مالی انجام نشود و ملاحظاتی مانند امکان‌پذیری تولید، کیفیت دانش فنی، ظرفیت بازار، الزامات رگولاتوری و هم‌افزایی‌های احتمالی نیز در مدل سرمایه‌گذاری لحاظ شود.
پس از این مرحله و بر اساس نظر هیئت‌مدیره، مقرر شد سرمایه‌گذاری از طریق بازوی CVC و با استفاده از سازوکار اعتبار مالیاتی پیش برود. طرح به معاونت علمی، فناوری و اقتصاد دانش‌بنیان ریاست‌جمهوری ارائه شد و ارزیابی مستقلی نیز از سوی این نهاد صورت گرفت. پس از تأیید طرح و تخصیص اعتبار مالیاتی، موافقت اصولی دریافت و نخستین مرحله تزریق سرمایه انجام شد.
حرکت هم‌زمان در دو مسیر زیرساخت و تحقیق و توسعه
پس از تأمین مالی، شرکت سرمایه‌پذیر فعالیت اجرایی خود را در دو مسیر موازی آغاز کرد. در مسیر نخست، درخواست خرید و تأمین تجهیزات موردنیاز سایت تولید در کوتاه‌ترین زمان ممکن ثبت شد. در مسیر دوم، تحقیق و توسعه مواد مؤثره جدیدی آغاز شد که قرار بود پس از تکمیل دانش فنی، وارد خط تولید شرکت شوند.
این رویکرد موازی باعث شد زمان ایجاد زیرساخت صرفاً به دوره انتظار برای خرید، تحویل و نصب تجهیزات تبدیل نشود. در همان دوره، تیم تحقیق و توسعه روی تکمیل دانش فنی محصولات جدید کار کرد تا هم‌زمان با آماده شدن سایت، سبد مناسبی از محصولات قابل انتقال به خط تولید نیز در اختیار شرکت باشد.
طی دو سال، روند اجرای طرح، پیشرفت ایجاد زیرساخت و توسعه دانش فنی محصولات به‌صورت مستمر مورد نظارت قرار گرفت. در حال حاضر، سایت تولید شرکت سرمایه‌پذیر آماده شده است و به‌زودی تولید محصولات از مجموعه‌های برون‌سپاری‌شده به این سایت منتقل خواهد شد. این انتقال، ضمن افزایش کنترل شرکت بر کیفیت و برنامه تولید، امکان حفاظت بهتر از دانش فنی و توسعه مستقل محصولات را نیز فراهم می‌کند.
سرمایه‌گذاری به‌عنوان یک فرایند پویا
تجربه سرمایه گذاری گلرنگ ونچرز در این حوزه نشان داد که سرمایه‌گذاری با امضای قرارداد و انجام نخستین تزریق مالی پایان نمی‌یابد. تغییر شرایط اقتصادی، افزایش نرخ ارز و رشد هزینه تأمین تجهیزات و راه‌اندازی زیرساخت‌ها می‌تواند مفروضات اولیه یک طرح را تغییر دهد؛ بنابراین، مدل مالی باید در طول اجرای پروژه به‌روزرسانی شود.
با توجه به تحولات اقتصادی و افزایش هزینه‌های سرمایه‌گذاری، طرح کسب و کار (Business Plan) شرکت مجدداً بازنگری شد. نتایج نشان داد که تکمیل برنامه توسعه در شرایط جدید به منابع مالی بیشتری نیاز دارد. این موضوع بار دیگر ارزیابی و پس از تأیید هیئت‌مدیره، تزریق مرحله بعدی سرمایه نیز در دستور کار قرار گرفت.
سرمایه‌گذاری در این شرکت برای ما تجربه‌ای از همراهی مستمر با یک شرکت دانش‌بنیان بود؛ همراهی‌ای که از انتخاب فرصت و اعتبارسنجی دانش فنی آغاز شد، با مشارکت بازوی تخصصی صنعت دارو و استفاده از ظرفیت اعتبار مالیاتی ادامه یافت و از طریق نظارت بر اجرای طرح و بازنگری متناسب با شرایط اقتصادی تکمیل شد.
این تجربه نشان می‌دهد که در سرمایه‌گذاری خطرپذیر شرکتی، سرمایه مالی تنها یکی از اجزای خلق ارزش است. ارزیابی تخصصی، راهبری صنعتی، حفاظت از دانش فنی، طراحی صحیح مدل تأمین مالی و انعطاف‌پذیری در برابر تغییرات محیطی، عواملی هستند که می‌توانند یک توانمندی فناورانه را به زیرساختی پایدار برای تولید و توسعه صنعتی تبدیل کنند.
منابع:
- ۱. OECD. (2026). Financing SMEs and Entrepreneurs 2026: Leveraging Venture Capital for SMEs.
- ۲. OECD. Start-up-driven innovation and growth.
- ۳. Berger, M., OECD. (2024). What is the Role of Government Venture Capital for Innovation-Driven Entrepreneurship?
- ۴. Kang, S. Y., et al. (2024). Biopharmaceutical pipeline funded by venture capital firms. Health Affairs Scholar, 2(10).
- ۵. Moderna, Inc. (2018). Form S-1/A Registration Statement. U.S. Securities and Exchange Commission.
- ۶. Flagship Pioneering. Moderna Timeline.
- ۷. Flagship Pioneering. (2015). Moderna Closes $450 Million Financing to Support Growth of Messenger RNA Therapeutics Platform.
- ۸. Flagship Pioneering. (2018). Moderna Closes $500 Million Equity Financing.
- ۹. U.S. Food and Drug Administration. (2022). Spikevax: Approval Letter and Regulatory Documents.
- ۱۰. Moderna, Inc. (2022). Annual Report for the Fiscal Year Ended December 31, 2021. U.S. Securities and Exchange Commission.
